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25．可变汇率论
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西方国家似乎把自己交于了这样一种国际支付体系，这种体系是以政府所确定的、各国的通货之间的汇率为基础的，这种汇率除偶而发生变动、改为新的水平外，一般是保持刚性的。这一体系包含在国际货币基金组织的章程之中，国际货币基金组织的章程规定：各政府可以不需经国际货币基金组织的允许而在10%
的幅度内改变其汇率，至于更大幅度的变动，则只有经国际货币基金组织的允许才能进行；这一体系在欧洲支付联盟中是不言而喻的；而在几乎所有有关国际经济政策的讨论中，这一体系都被视为是理所当然的。
不论这一体系他日会有什么样的功绩，但对于目前的经济与政治情况来说，它却是非常不适合的．这些情况使得一种灵活的、或者可变的汇率体系——即汇率是在公开的市场上，主要地由私人交易来自由决定的，而且同其它市场价格一样，是每天都在发生变化的——对于我们的基本经济目标的实现来说是绝对必要的。我们的基本经济目标是实现并保持一个从事于不受限制的多边贸易的、自由的、繁荣的世界。这种对刚性汇率体系的不明确的接受，几乎对国际经济政策的每一方面来说，都会造成严重的，且不必要的困难。重整军备的促进，贸易的自由化，国内与国外分配及其它直接控制的避免，国内货币政策与财政政策的协调一致等，所有这些困难，在一可变汇率及其必然结果——通货的自由兑换的世界里，将完全是另一个样子，并且要更容易解决得多。可变的汇率体系越早建立起来，不受限制的多边贸易就将越早成为一种现实的可能，而且是在不会以任何方式干预到每一国家尽自己的努力而对国内经济稳定的追求的情况下。成为一种现实的可能。
在对这一论点进行详尽的论述之前，为避免误解，我应该强调一下两个问题。第一，提倡可变汇率并不等于提倡不稳定的汇率。我们的最终目标是这样一个世界；在这一世界当中，汇率在自由变动的同时，事实上是高度稳定的。汇率之不稳定，是作为基础的经济结构不稳定的征兆。通过对汇率的冻结管理来消除这一征兆，不会解决任何根本性困难，而只会使这些困难所作的调整更为痛苦。第二，不受限制的多边贸易，是指这样一种制度：在这种制度中，不存在对进口或出口的直接数量控制；在这种制度中，关税及出口补助金是相当稳定的和非歧视性的，而不会受到操纵从而影响收支平衡；在这种制度中，国际贸易的相当大一部分是处于私人的（非政府的）控制之下。虽然这一定义非常含糊且可能有多种解释，但对于我们的目的来说还是能够适用的。我将在未作详细考证的情况下假定：这一意义上的多边贸易是经济政策的一个理想目标。然而，即使这一前提不被接受，关于可变汇率的很多论述仍然是合理的。
I. 对影响国际支付的变动的各种调整方法
影响到各国国际贸易与收支平衡的种种变动，一直都在不断地发生。有些是决定国际贸易的“实际”情况方面的变动，例如天气，生产的技术条件，消费者的爱好，等等。有些则是货币方面的变动，例如各个国家不同的通货膨胀程度或通货紧缩程度。
这些变动对某些商品的影响大于对另一些商品的影响，从而将导致相对价格结构方面的变化——例如，美国的重整军备特别影响了某些原材料，从而使它们的价格相对于其它价格而升高。不论汇率是刚性的还是可变的，对相对价格结构的这种影响都可能是相同的，而且，在任何一种情况下，对相对价格结构的这种影响都可能引起相同的调整问题，所以，在接下来的讨论中，我们对此不予过多的考虑。
但是，除了对个别商品与价格的这些影响之外，这些变动还影响到了每一国家作为一个整体的收支平衡。外国货币的持有者希望将它们兑换成某一特定国家的货币，以购买那个国家生产的商品，或者购买那个国家的有价证券或其它资本资产，或者向那个国家支付利息或偿还债务，或者向那个国家的居民进行馈赠，或者只是为了上述一种用途或为了转卖而想持有外国货币。在单位时间里出于上述目的中的任何一种而需要的某一特定国家的货币的数量，理所当然地将首先决取手汇率——即为了获得一个单位的本国货币所必须付出的外国货币的单位数。在其它方面完全相同的情况下。某种特定的货币越贵，即汇率越高，则出于上述目前中的任何一种而需要的该种货币的数量一般说来将越少。类似地，本国货币的持有者出于相应的目的而希望将这种货币兑换成外国货币；同样，他们希望兑换的数量首先取决于他们所能拿到的价格。国际贸易方面不断发生的变化也改变了“其它方面”，从而也改变了为了上述目的中的任何一种而使用各国货币的合意性。总的影响是：相对于在某一给定的汇率下人们希望出售的某国货币的数量，有时增加或减少了在这一汇率下人们所需求的某国货币的数量。当然，最终所购买的某种特定货币的数量必须等于所卖出的该种货币的数量——这只是一个复式薄记问题。但是，事前，人们希望购买的数量不一定等于人们希望出售的数量。这种事后相等包含了这些不相一致的愿望的协调问题——或者通过这些愿望自身的改变，或者通过这些愿望所遭受的挫折。
无法避免这一协调问题；不一致的愿望无法同时得到满足。至关重要的政策问题，是这一协调借以发生的机制问题。假定影响国际收支的那些情况的变动所造成的总的影响是：人们希望用外国货币购买的某国货币的数量，相对于另一部分人在这种既定的汇率下希望卖出以获得外国货币的某国货币的数量而增加——即造成了国际收支帐户中的早期顺差。那么这些不相一致的愿望如何才能得以协调呢？（1）该国货币的价格可能被哄抬或被提高。汇率的这一提高将使该货币相对于别国货币的合意性大为下降，从而消除了在先前的汇率下存在的过度需求。（2）该国国内的价格可能会上升，从而使该国产品相对于别国产品的合意性大为下降，或者，该国的收入可能会增加，从而增加了对外国货币的需求。（3）对涉及到外汇的那些交易的直接控制，将禁止＿外国货币的持有者获得在其它情况下他们将可能得到的国内货币的数量，例如，通过使他们无法得到所要求的出口许可来禁止他们购买国内产品。（4）对国内货币的过度需求部分，可以由货币储备来提供，而将所得到的外国货币加到外币储备中去——货币当局（或外汇平准基金之类的组织）可以按照这样的“愿望”来行动：即买卖需求量与其他人的供给量之间的差额。
如果该变动的影响造成了早期的逆差，那么这 4种方法中的每一种都可以找到其明显的对应部分。愿望的磨擦性受挫——即由于市场的不完善致使买主无法找到卖主——除外，从根本上说，这些方法是仅有的4种途径，只有通过它们，某国货币的需求量与供给量之间的事先不一致，才能够转化为必然出现的事后相等。下面我们将逐一予以考虑。
汇率的变动
对于汇率变动借以发挥作用，从而保持国际收支平衡的两种不同机制，必须明确地加以区分；（1）按照上述定义的可变汇率；（2）暂时的刚性汇率的官方变动。
1．可变汇率 。在由公开市场决定的可变汇率，国际收支帐户的任何顺差或逆差趋势，首先都会影响到汇率。如果某国存在着收大于支出的早期顺差——对其货币的过度需求——那么汇率将趋于提高。如果它存在着早期逆差，那么汇率将趋于下降。如果对汇率的上升或下降负有责任的那些情况被普遍认为是暂时的，那么实际的或潜在的该国货币的持有者将趋向于以这样一种方式来改变他们的持有量，通过这种方式他们将缓和汇率的波动。例如，如果汇率的某一上升被预期为暂时的，那么该国货币的持有者将有动力来卖出他们的持有量中的一部分，而买进外国货币，以期望以后再以较低的价格买回该国货币。在这样做的同时，他们提供了额外的本国货币，来满足造成汇率最初上升的那部分过度需求；也就是说，他们吸收了在早先的汇率下将成为外币收入盈余的那些外币的一部分。反之，如果汇率的某一下降被预期为暂时的，那么将存在着为了以更高的价格再出售而购买本国货币的积极性。对本国货币的这种购买将提供外国货币来弥补在早先的汇率下存在的外币亏损的一部分。以这种方式，即这种“投机性”交易实际上为该国提供了储备金，来吸收暂时的盈余或弥补暂时的亏损。另一方面，如果汇率的变动被广泛地看作是由可能是永久性的根本性因素所产生的，那么，这里所存在的动力则刚好是上面所列出的那些动力的反面，而投机性交易将加速汇率的上升或下降，从而加速其到达最终位置的进程。
这一最终位置取决于汇率变动对某国货币的需求与供给的影响，这里的供求不是以余额的持有为目的，而是以其它目标为目的。由顺差趋势所导致的汇率的上升，将使得以本国货币表示的外国产品比较便宜，尽管他们以其自己的货币所表示的价格并没有发生变化；而同时，以外国货币所表示的国内产品将比较昂贵，尽管它们以本国货币所表示的价格并没有发生变化。这将增加进口，减少出口，从而抵消了初期的顺差。反之，成逆差趋势所导致的汇率的下降，将使得进口货物对于国内消费者来说更为昂贵，而出口货物对于外国人来说则较为便宜，从而抵消了初期的逆差。
由于货币代表着一般购买力，而且在国内外可以用于如此广泛的目的，所以，对任何国家的货币的需求与供给常常波及很广，且来自很多方面。这样下来，一旦得到允许，广泛的、有活力的、且臻于完善的外汇市场就会发展起来——而且即使在未得到允许时它们通常也会发展起来。所以，汇率潜在地是一种极为敏感的价格。汇率方面的变化的发生是迅速的、自动的、且连续不断的，所以，就可以在紧张形势加剧之前，在危机发生之前，带来修正性变动。例如，如果德意志联邦共和国在
1950年时实行的是可变汇率，那么那年秋天发生的危机就会是另一种情况。那样的话，不晚于7月份；汇率就会受到影响，同时立即开始产生修正性调整。这样一来，整个势态就不会发展到大规模的程度。而只会责现为汇率方面的相当小的波动。可以这样说，在刚性汇率下，迫在眉睫的困难所发出的警告是间接的，而且受到了延误，政府在三个月之后才采取行动，而到了这一时候，这一不均衡已经发展到了危机的程度，从而要求国内的强烈行动、国际协商以及来自国外的帮助。
英国战后时期一再发生的外汇危机，也许是更为有力的证明。它们说明了：若是在可变汇率制度下，有一些危机是不可能发生的。在每一例情况中，在大规模的均衡得以加剧之前，都没有采取任何重要的修正性行动，而到了后来，行动则不得不是非常强烈的了。用管理措施来取代自动的市场力量所造成的刚性与不连续性，在此得到了绝无仅有的、明确的、生动的说明。
2．汇率的官方变动 。这些例子反映了可变汇率与那种暂时被保持为刚性的、但随政府为对付严重困难所采取的行动而变化的汇率之间的明显差别。虽然这些汇率变动对商品贸易的影响与可变汇率制度下自动产生的那些影响是完全相同的，但它们对投机性交易的影响却是截然不同的。部分地出于这一原因，部分地由于它们固有的不连续性，所以，每一次汇率变动都成为危机的契机。不存在任何能够使汇率按照所要求的规模发生变动的机制，也不存在任何可以用来改正错误的机制，为了在二次汇率变动之间的时期内保持均衡，必须使用某些其它的机制——或者是国内价格或收入的变动，或者是直接控制，或者是货币储备。
即使某次汇率变动原本不会成为危机的契机，投机性波动也非常有可能将它转变成危机的契机，原因在于：这种制度实际上最大限度地动摇了投机事业。由于汇率的变动并不经常进行，而且只是为了对付严重的困难才进行，所以，汇率的变动通常是在困难出现之后才出现，通常是尽可能长久地推迟进行，而且通常是在对汇率的强大压力加剧了之后才进行的。这样一来，如果汇率有所变动的话，那么汇率变动的方向则几乎是毫无疑问的。从怀疑汇率可能出现变动到实际出现变动这一期间里，如果人们的预期是贬值的话，那么人们有足够的动力来卖出该国货币（从该国出口“资本”），如果人们的预期是升值的话，那么人们有足够的动力来买进该国货币（带来“资本”）。这两种作法中的任何一种都可以在毫无外汇损失的情况下进行，而且，如果汇率确实发生了变动，那么这样做将意味着外汇收益。这与可变汇率下的情况形成了鲜明的对比。在可变汇率下，当汇率的下降与某种货币的抛售同时发生并且作为其结果而发生时，汇率的下降抑止了该种货币的出售，并且使该种货币的出售处于不利地位，而对于该种货币的购买来说则刚好相反。在刚性汇率下，如果汇率实际上没有发生变化的话，那么，投机者的唯一的损失，是来自利率之差的、可能的利息收入损失。因为我们使用这一方法的最终目标完全是为了避免此类的限制，所以，用直接控制来限制资本流动的说法根本不能成为这一问题的答案。
简而言之，在我看来，偶尔发生变动的暂时刚性汇率制度是最糟糕不过的了。原因有二：它既没有提供真正刚性与稳定的汇率在一不受限制的贸易世界中所能够提供的预期的稳定性，以及按照外部情况来调整国内价格的自愿性与能力，也没有提供可变汇率的连续的敏感性。
国内价格或收入的变动
原则上，国内价格变动对贸易的影响可以与汇率变动对贸易的影响完全相同。例如，在马克的美元价格不变动的情况下，德意志联邦共和国内每种价格（包括工资、租金等等）均下降10%
而对国内与国外产品的相对成本所造成的影响。明显地与所有的国内价格不变的情况下，马克的美元价格下降10%而对国内与国外产品的相对成本所造成影响完全相同。类似地，这样的价格变动可以对投机交易产生完全相同的影响。如果降价被认为是暂时的，那么价格的下降将会刺激对产品的投机性购买，以避免将来的较高价格，这样一来就缓和了价格波动。
如果国内价格与汇率一样是可变的，那么调整是通过汇率的变化来进行还是通过国内价格的同等变化来进行，对经济的影响几乎没有什么不同。但是十分明显，这一条件未能得到充分的满足。在不存在管理措施来冻结汇率的情况下。汇率是潜在可变的。至少就现代世界而言，国内价格是高度不灵活的。与下降的趋势相比，它们在上升的趋势上更为灵活一些，但即使在上升的趋势上，所有的价格也不都是同等灵活的。价格的不灵活性或灵活性的不同程度，意味着对应于外部情况的变化所作的调整的扭曲。在某些部门，这一调整主要是以价格变动的形式进行的，而在另一些部门，则主要是以产量变动的形式进行的。
工资比率应属较不灵活的价格之列。这样一来，用允许或强迫价格降低的政策来对付初期的逆差，很可能导致失业，而不是工资的下降，或者是在工资下降的同时，造成失业。随之而来的实际国民收入的下降，减少了国内对外国产品的需求，从而减少了对用来购买这些产品的外国货币的需求。通过这一方式，它抵消了初期的逆差。但是，十分明显，用这种方法来进行调整以适应外部变化，其效率是非常之低的。如果这些外部变化是根深蒂固且持久不变的，那么失业将对价格与工资造成稳定的下降压力，而这一调整要直到通货紧缩达到了可悲的地步时才能够完成。
尽管存在着这些困难，但如果园内价格的变动仅仅是在非常有限的情况下才进行的，而且仅仅是作为贸易的实际基本情况的变化的结果而进行的，那么国内价格变动这一方法的使用不一定是不可取的。基本情况方面的这类变动，很可能无论如何都要求某些特定产品与劳务的相对价格方面的相当大的变动，而只要求国内价格的水平方面的、程度小得多的变动。但在现代世界里，这二者中没有一种可能得到满足。调整是要连续不断进行的，而且很多调整是为了那些从本质上说为货币现象的东西而进行的，如果立即用汇率的变动来抵消这些货币现象的话，那么这些货币现象将不要求资源的实际分配方面的变动。
将利率方面的变动划归国内价格方面的变动之列，也许是最合适不过的。过去，利率变动在对外部变化所作的调整中发挥了特别重要的作用，这部分地是因为它们对于货币当局的直接影响是非常敏感的，也部分地是因为在金本位下，逆差或顺差趋势的初始影响是黄金的亏与盈，接下来是货币市场的紧与松。初期逆差通过这一方式所导致的利率上升，增加了出于资本目的而对该种货币的需求，从而部分地或全部地抵消了这一逆差。这降低了为对付这一逆差而不得不降低国内价格的程度，而国内价格本身也因黄金的损失、导致利率上升的货币存量的下降而发生了变化。反之，初期的顺差增加了黄金存量，并使货币市场的银根得到了放松。由此而导致的利率的下降，减少了出于资本目的而对该种货币的需求，从而部分地或全部地抵消了这—顺差，降低了为对付这一顺差而不得不提高国内价格的程度，而国内价格本身也因黄金的盈余及货币存量的相应增加而发生了变化。
由利率引导的这些资本运动，是主要依赖于国内价格变动的这一体系的一个理想的组成部分，原因在于：它们使得这一调整过程进展得更为顺利。然而，却不能完全依赖于这些资本运动，原因在于：它们仅是附随于国内价格的调整而发生作用的。
主要依赖于国内价格与收入方面的变动，这在19世纪还是行得通的，部分原因是：那时西方世界的一些主要国家，对在国内摆脱政府的干预、在国外实行不受限制的多边贸易的重视，远远超过了他们对国内稳定的重视；所以，他们愿意允许固定汇率及货币的自由兑换的种种需要在国内经济政策中占主导地位。但同样重要的是，正是这一重视使余额的特有者对这种制度的保持抱有信心，所以使他们愿意让利率方面的较小差别来决定他们借以持有他们的余额的货币种类。此外，对在国内摆脱政府干预的重视。使国内货币管理的活动余地相对缩小，从而意味着：影响国际贸易的大部分变动，反映了基本情况方面的实际变动，其它则是货币方面的变动，诸如黄金的发现等，这一点对于这些主要国家来说大体上都是共同的。很明显，现在的情况与此大不相同：普遍重视国内的充分就业，普遍重视政府对经济事务的广泛干预。对于这种调整方法来说，这些情况更为不利。
直接控制
从原则上说，对进口、出口和资本流动的直接控制对贸易及国际收支帐户所带来的影响，与汇率变动及国内价格与收入变动对这二者所带来的影响是完全相同的。毕竟，最终的调整将涉及到进口与出口构成的变化，以及可以列数的资本交易。如果这些因素可以事先加以预测的话，如果在技术上可以对进口、出口和资本交易各类分别地予以控制的话，那么，可以用直接控制来进行所要求的调整。
然而，很清楚，进口、出口和所要求的资本交易方面的变化是无法预测的；在某一国家——如英国——新出现的外汇危机，总是被官方看作是一次意外事件，这一事实充分地证明了这一点。即使这些因素是可以预测的，但通过某种方法而不是通过价格体系所进行的对进口、出口和资本交易的直接控制，必然意味着要将这种控制扩大到很多国内事务方面，并妨碍了产品的分配与生产的有效性——必须找到某种方法来配给在数量上被减少的进口，或者处理掉所增加的进口，同时还必须找到某种方法来分配减少的出口或者得到增加的出口。
除了这样一种过程的那些目前已十分明了的不利结果以外，它还对对外支付问题本身有着事与愿违的影响，当直接控制同多数情况下一样，被用来对付实际的或初期的逆差时，情况尤为如此。不得不用直接控制来解决的那种明显的逆差，在规模上大于那种在不存在直接控制的情况下，在同样的汇率下将会出现的逆差，而且，如果对进口、出口和不可避免的国内从属事物不进行直接控制的话，那么这个逆差的的确确可以完全消除或转化为顺差。由于直接控制带来了对该种货币的持有者使用该种货币的方向的限制，所以，直接控制的存在使得该种货币对于很多目的来说变得较为不可取，而且，与汇率或用来取代直接控制的其它调整机制方面的波动相比，这对该种货币需求的降低影响可能要更大一些。此外，得到允许的进口通常是以低于供求平衡的价格而分配的，所以，在其使用上存在着浪费及用途不当，增加了表面上的进口“需求”；同样，进口构成也是由具有同样影响的管理决策所决定的。这两方面的因素在妨碍出口方面的作用都是特别重要的，原因在于：即使假定政府是支持出口工业的，出口工业也不可能象它们在自由市场上出价那样得到如此之大的进口份额，而且它们也无法使人们在决定进口构成时充分地感受到它们的影响；而且在直接控制通常使出口的动力低于正常情况下的水平。
前一段中提及的这些方面，可能有助于使那些偶而造访英国的不速之客的印象，与某些研究这一问题的严谨的学者的结论协调起来，而且实际上，正是出于我自己想要将它们协调起来的需要我才对这些方面的考虑作进一步的加工与完善的。那些学者们的结论是：在目前存在的对英镑以及为把英镑保持在其现有的汇率上所需要的那些限制措施的压力下，以购买力形式表示的英镑目前（1952年）正在贬值。这些方面表明，在下面这两种论断之间并不存在任何必然的自相矛盾之处：（1）如果所有的外汇限制及与此有关的各种控制都予以取消的话，如果允许汇率在自由市场上主要由私人交易所决定的话，那么，英镑的市场价值将高于2.80美元；（2）如果官方汇率及现行的外汇限制及有关的国内控制制度继续保持的话，那么，限制的放松将会导致对汇率的压力，从而要求汇率低于2．80美元以防止对外汇储备的枯竭。事实上，这两种表述不可能都是正确的；但是它们之间并不存在象初看起来似乎存在的那种如此明显的冲突。
最后，不论直接控制的合意性如何，在这种控制的实施及强制执行的可能程度方面，存在着政治上的和行政管理上的局限性。这种局限性在不同的国家中大小有别，但却是普遍存在的。如果动力充分的话，那么人们总会找到各种途径来逃避或避免这些控制。于是，那些力求堵塞法律漏洞、发现并惩罚对这些控制的非法逃避的官员，与那些为贪求厚利而挖空心思去发现或开辟新的漏洞的难以计数的人之间，或者与那些对厚利的贪求压倒了对法律的尊重及对惩罚的恐惧的难以计数的人之间，展开了一场角逐。而且，即使官员们是忠诚的、能干的，这场角逐也绝不总是倾向于官员们这一边的。特别地，用直接控制来阻止资本移动在所有的国家当中都已经被证明是极为困难的。
货币储备的使用
在储备充足的情况下，可以允许顺差或逆差趋势产生出实际的交易方面的顺差或逆差，而不是货币当局（或者外汇平准基金，或任何什么名称的此类机构）方面的顺差或逆差，而在这样做的同时，并不存在汇率、国内价格或收入、直接控制方面的变动，国内对外国货币的额外需求则由货币当局来供给。对于较小的且暂时的波动来说，这一方法也是可行的，而且也并非不理想。如果我们清楚地知道这些波动是较小的且暂时的，那么这一方法几乎是不必要的，原因在于：在可变汇率制度下，私人投机性交易仅以极小的汇率变动就可以提供人们所增加的对本国货币或外国货币的需求。
对于规模大、时期长的波动来说，仅动用储备来解决问题，即使是可能的，也是比较不理想的。如果现在的问题是逆差的话，那么货币当局对付逆差的能力直接地受到下述两方面因素的限制：它们的外国货币或其等价物的储备数量，以及它们从其它方式可以或者愿意从外币持有者那里借到或得到的任何额外的数额。此外，如果要想保持国内价格水平（或就业水平）的稳定的话，那么，一定不能将出售外汇储备得来的收益储存起来，或者用于其它的通货紧缩性方面。当然，这样说的前提是：这一逆差本身不是由国内的通货膨胀政策所引起的，而是在稳定的国内价格水平下发生的。必须将这些收益用来偿还债务，或在任何为防止价格下降所必需的程度上用来弥补预算中的赤字。
如果现在的问题是顺差的话，那么货币当局必须做好无限地积累外汇的准备，同时提供人们需要的所有本国货币。此外，如果要想保持国内价格水平不变的话。那么，货币当局必须以非通货膨胀的方式来获得用来换取外国货币的本国货币。它可以在与稳定的价格相一致的程度上印刷或创造货币。除此之外，它必须以借款的方式（在任何为保持国内价格稳定所必需的利率下），或者，从政府预算的适当数额的盈余中来获得人们所需求的国内货币数量。即使完全撇开货币管理方面的技术性困难不谈，任何社会也不可能愿意无限地用其部分产品来换取非生产性的货币储藏，特别当这一顺差的根源在于国外的货币膨胀，从而外币的实际价值在下降时，情况就更是如此。
当然，人们从来都没有将货币储备作为对外部情况作出调整的主要方法而加以使用，而是在国内价格与收入变动之前，将其作为减震器而加以使用的。一开始，都是用货币储备来对付逆差的，但是由此而来的收益，甚或这一收益的几倍。却被贮藏起来了；也就是说，允许或致使货币存量作为货币储备减少的结果而下降，从而导致了利率的上升及对国内价格的下降压力。类似地，用来交换外币顺差的本国货币被创造了出来，而且被允许或被致使以同等数量或以几倍于原有数量的幅度来增加货币存量，从而导致了利率的下降及对国内价格的上升压力。
自第一次世界大战结束以来，各国都越来越不愿意用这种方式来使用储备，越来越不愿意让这种影响直接地且迅速地传导到国内货币情况及价格上去。美国就是一个突出的、关键性的例子。早在20世纪20年代，美国就拒绝让其顺差——以黄金输入的形式表现的——按照所谓的金本位原则所要求的方式来提高国内价格；相反，它“冻结”了黄金的输入。特别是在大萧条使充分就业上升到经济政策的主要目标这一高度之后，各国都不愿意让逆差产生任何通货紧缩性影响。
对于对国际收支平衡的较小的、暂时的严峻考验来说，以货币储备作为对付这一考验的唯一法宝，而对于较大的、更为广泛的或更为根本性的严峻考验来说，则用其它途径来加以对付，这是经济政策的一个可以理解的目标，而且也近似地概括了作为国际货币基金组织的理论基础的那种基本原理。遗憾的是，这不是一项现实的、可行的或可取的政策。几乎不可能事先知道，甚至不可能在事件发生之后很快地就知道：国际收支平衡方面的某种特定的紧急情况能否迅速地得到改变，即这中紧急情况是暂时性因素作用的结果呢，还是永久性因素作用的结果。如果在变动的规模与可能持续的时间得以确诊之前，在按照这一诊断采取根本性的修正步骤之前，货币储备是用来对付外部情况变动的唯一法宝的话，那么，货币储备必须非常庞大，远远大于正统的金本位下货币储备发挥这一职能时所需要的水平。可能只有美国的情况除外，而且即使是美国，也只是当黄金作为国际货币可以自由接纳时的情况除外，储备通常远没有这么庞大．在这种情况下，常常出现这样一种强烈的趋势：即为了求得安慰而过久地依赖于储备，但这种依赖又不能足够地持久，直至作出明确的诊断并采取合理的行动。因为希望事情能够自行恢复正常，所以修正性步骤被一再拖延，直到某一天，储备的状况迫使人们去采取强烈的、且通常是仓促的行动。
比较
在实际情况中，必须使用刚才描述过的那些调整方法中的某一种，来对付影响对外贸易的条件方面的变动；只要不是完全消除对外贸易，就不可能避免这一必然性，而且这也是对进口和出口贸易进行直接控制的一种极端形式。基于上述分析，很明显，可变汇率似乎是最适合于现有情况的调整方法，因为：动用储备本身并不是一种可行的方法。直接控制既不便于进行又收效甚微，而且，我预计，在一个自由的社会里，它将最终被证明是无效的；由于国内价格——特别是工资——方面的刚性，以及充分就业——或者是国内货币政策的独立性——作为一种主要的政策目标所具有的迫切性，所以国内价格与收入方面的变动是不理想的。
说起来似乎有些奇怪，实行可变汇率的理由与实行夏令时的理由几乎是非常相同的。当可以通过让每个人都改变其习惯来达到完全相同的结果的时候，却要通过在夏季改变时钟来实现这一结果，这难道不是荒谬可笑的吗？所要求的一切，不过是每个人决定早一小时到达办公室，早一小时吃午饭，等等。但是，十分明显，即使所有的人都希望改变其对时钟的反应模式，但改变指导所有人的时钟要比让每个人分别地改变其对时钟的反应模式要简单得多。在外汇市场上情况也完全如此。让一种价格发生变动，也就是说让外汇的价格发生变动，要出依赖于构成国内价格体系的众多价格的变动简单得多。
II．对可变汇率的反对意见
关于建立可变汇率制度的建议，引来了三种主要的批评意见：第一，可变汇率可能会增加经济领域中的不确定程度；第二，因为可变汇率将导致国内价格方面的抵消性变动，所以可变汇率不会有任何作用；第三，可变汇率不会产生最佳的、可实现的调整时效与速度。第一种反对意见以多种不同的形式而出现，即使会有相当多的重复，但对这些不同的形式分别加以讨论会有助于问维的澄清。
可变汇率与不确定性
1．可变汇率意味着不稳定性，而不是稳定性 。从这一反对意见经常借以提出的那种幼稚的水平上说，它犯了一个我们业已指出过的错误：即将困难的症状与困难本身混淆起来。可变汇率不一定就是不稳定的汇率，即使是的话，那也主要是因为：在决定国际贸易的那些经济条件中，存在着根本的不稳定性。而刚性汇率本身虽然在名义上是稳定的，但它却可能使经济中的其它不稳定因素永远存在并日益加剧。在可变汇率变动的同时而刚性的官方汇率并没有发生变动，这一仅有的事实丝毫不能证明。从任何更为根本性的意义上说。可变汇率比则性的官方汇率意味着更大的不稳定性，即使可变汇率确实意味着更大的不稳定性，那也是由于下面这几点中所考虑的某种或多种原因。
2.可变汇率使得出口商和进口商不可能明确地了解到他们将支付的或接受的买卖外汇的价格。 在可变汇率下，商人们几乎总是可以通过在期货市场上进行套头交易来避免汇率变动的风险。当汇率为可变时，这样的外国货币期货市场也就自然地发展起来了。这样一来，关于收益的任何不确定性就将由投机者来承担了。所以，对于这一理由来说，充其量不过存在着这样一个问题：即可变汇率使商人增加了套头交易的费用，亦即为了避免汇率将来变动的风险而向投机者支付的价格。但这种说法也是言过其实的．可变汇率对刚性汇率的替代，所改变的只是外汇市场上的不确定性借以表现的形式而已立根本不会改变不确定性的程度。而且实际上还会减少不确定性。例如，那些将趋于导致可变汇率下降的种种情况，在刚性汇率下则会导致外汇短缺。这反过来或者又会导致不确定性质的国内调整或者外汇的管理性分配。这样一来，虽然商人们对外汇情况很有把握，但他们或者将对国内情况没有把握，或者对外汇的可得性没有把握。负责分配外汇的权力当局的事先承诺，可以使某些交易摆脱不确定性；但是，十分明显，这不可能使所有的交易都摆脱不确定性，因为可得的外汇总量方面的不确定性仍然存在的；所以，某些交易方面的不确定性的减少，带来了其它交易方面的不确定性的增加，因为现在所有的风险都集中到它们身上来了。而且，外汇的这种管理性分配，充满了将要实行的政策方面的不确定性。对于贸易来说，与可变汇率有关的不确定性同与刚性汇率有关的不确定性相比，哪一个可能具有更大的破坏性，这一点绝非确定无疑的。
3．外汇市场中的投机活动常常是造成不稳定的因素 。十分明显，这一点与前一点是紧密相连的。据说，投机者将把汇率的某次下降看作是汇率进一步下降的信号，所以，常常使得汇率的波动更为剧烈，远远超过了不存在投机时所应有的水平。在这一问题上存在的特殊的恐惧心理，是对应于政治不确定性或只是对应于汇率方面的波动而产生的对资本抽逃的恐惧。尽管现在流行的观点与我的看法相去甚远，但我仍然对下面这种说法持怀疑态度：外汇方面的投机活动事实上是造成不稳定的因素。从早些时期的某些经验中得到的证据，以及从瑞士、丹吉尔及其它地区现有的自由市场中得到的证据，尽管还没有得到足够充分的分析从而使得下述结论明确地得以成立，但在我看来它似乎表明了这样一种结论：即一般说来，投机活动是增加稳定性的因素．而不是相反。那些认为投机活动通常是造成不稳定因素的人，可能没有认识到，这几乎就等于说投机者总是在赔钱，因为：一般说来，当且仅当投机者们作为一个整体，在某种货币价格低廉时卖出，而在价格高昂时买进的时候，投机活动才可能是造成不稳定的因素。当然，也不能因此而说投机活动不是造成不稳定的因素；职业投机者平均说来可能会赚钱，而与此同时，成员不断变动的非专业性人免通常却可能损失较大的数目。但是，虽然这可能会发生，然而没有理由推断它一定会发生；而且正确的假定与此刚好相反。让我们从另外一个角度来分析这一问题：如果投机活动一直是造成不稳定的因素，那么象 20世纪30年代英格兰的外汇平准基金那样的政府机构，则可以在外汇方面进行投机，从而大发其财，而且在这一过程中，将几乎肯定地消除那种造成不稳定的投机活动。但是，假设由政府进行的投机活动通常是有利可图的，这在大多数情况下就相当于假设：以并非为他们自己所拥有的资金来进行冒险的政府官员们，对于外汇市场上可能发生的变动所作的判断，比以其自己的资金来进行冒险的个人的判断要高明得多。
投机活动很可能是造成不稳定的根源，对这一观点的普遍信赖，毫无疑问地是导致战后时期对可变汇率制度的傲慢的否定的主要原因之一。然而，这一观点似乎并非建立在对可得的实证证据的系统分析之上的。我认为，它主要是以对20世纪30年代发生的、所谓的为获取高利或保障币值而由一国转移到另一国的流动资金波动所作的过于简单的阐述为依据的。那时，预示着货币贬值（亦挪预示着汇率变动）的任何投机性波动，都被看作是造成不稳定的因素，所以，上述波动也被这样地看作是造成不稳定的因素。现在回想起来，很清楚，那些投机者是“正确的”；种种因素正独立于投机性活动而在导致大部分欧洲货币的价值相对于美元而贬值；这些投机性波动预计到了这一变动；所以，与称它们是“造成不稳定的因素”相比，我们至少有同样充分的理由称它们是“增加稳定性的因素”。
此外，对这一证据的解释因下述情况的影响而受到了损害：即未能将一种暂时地被保持刚性的、然而却由政府的行动一次次地所改变的汇率制度，与一种可变的汇率制度区分开来。即使在那些被看作是“外汇投机是造成不稳定的因素”的例证的资本波动当中，有很大一部分是由将随政府的行动而改变的刚性汇率的存在所刺激的，而且有很大一部分主要地归因于汇率的灵活性的缺乏，及由此而导致的避免资本波动的积极性的缺乏。对于二次世界大战之后对外支付状况起伏很大的情况来说，这一点也是同样正确的。出于前面提到过的种种原因，这种情况与真正的可变汇率下投机性波动的性质之间，几乎没有任何直接的联系。
4．可变汇率将增加国内经济生活中的不确定性 。据认为：在很多国家当中，都存在着对通货膨胀的极度恐惧。人们已习惯于将汇率看作是通货膨胀的指示器，从面对汇率的变动十分敏感。据认为：在刚性汇率下要发生的那种外汇危机将会悄然消失，而只有那些与国际贸易直接相关的人才会知道，然而汇率的下降却将引起广泛的注意，并将被看作是将来通货膨胀的信号，从而会导致全体公众的先行变动。通过这一途径，可变汇率可能会导致更多的不确定性，而不是仅带来不确定性所表现的形式的变化。这一理由有其可取之处，但在我看来，它似乎不能成为避免可变汇率的一个站得住脚的理由。它的含义是这样的：如果可能的话，那么，当欧洲国家相对于美元的汇率的变动很可能是温和的，而且很可能会有所上升时，作出向可变汇率的转变似乎是理想的。如果这一转变伴随着采取迅速的货币行动来对付任何国内反应的自觉性，那么这就更为理想了。除非货币环境有助于通货膨胀的产生，否则的话，对通货膨胀的恐惧很少有机会、甚至完全没有机会导致通货膨胀。如果能够证明：对通货膨胀的恐惧是毫无根据的，并且在实践当中，汇率的每日变动与国内价格之间并不存在着直接的、紧密的联系，那么这将即刻地使得由可变汇率（然而并不是高度不稳定的汇率）所造成的国内市场的不确定性的增加，减少到微不足道的程度。此外，人们对汇率的大幅度下降是国内通货膨胀的症状或者预示了国内通货膨胀的到来这种说法的广泛认可，绝非完全是坏事。它意味着：可变汇率将提供一种用来对付高度通货膨胀性的国内政策的障碍物。
与此几乎截然相反的理由有时也被人们用来反对可变汇率。据说，在可变汇率下，政府采取坚定的国内行动来防止通货膨胀的积极性将大为减弱，而且政府的立场也将远不是那么强硬。据说，刚性汇率为政府树立了为之而战斗的象征——政府可以将其旗帜固定在某一特定汇率的旗杆之上，从而抵御了要其采取以保护汇率为名义的、通货膨胀性的行动的政治压力。引人注目的外汇危机创造了这样一种客观环境，在这种环境当中，强烈的行动——即使是不受欢迎的行动——将成为可能．另一方面，据说，在可变汇率下，不存在明确的汇率顶点；通货膨胀性行动将仅仅意味着汇率的下降，而并不意味着引人注目的危机，而且，人们受某种市场上的某种价格——即汇率——的变动的影响甚小，因为在这一市场上，与之有着直接的业务往来的人甚少。
当然，这两种论断都有可能是合理的：第一种论断在象德国这样的国家中就可能是合理的，这些国家最近经历了恶性通货膨胀以及剧烈的汇率波动；第二种论断在象英国那样的国家中就可能是合理的，这些国家并没有经历恶性通货膨胀以及剧烈的汇率波动。但是，即使在象英国这样的国家当中，下面这种说法也远不是明确的：与可变汇率相比，在目前的情况下，刚性汇率更容易导向非通货膨胀性的国内经济政策。刚性汇率使得由通货膨胀性的国内政策所导致的对外支付情况的恶化不能及时地表现出来。在独立的货币本位下，外汇储备的损失并不会自动削减货币存量或阻止货币存量的继续增加；然而，它确实在没有创造国内收入的情况下，向国内提供用外汇储备换回的产品，而暂时地减轻了国内的通货膨胀压力。这种恶化只是在晚些时候才会出现在用以总结外汇储备状况的、枯燥的统计表格之中。而且，即使到了那个时候，现代世界的有关当局也会通过更为严厉的直接控制而找到——或者说他们认为能够找到——抑制逆差的其它方法，从而更长久地推迟采取适当的国内措施的必要性；而且他们总是能够在其国内政策之外找到为某一特定的恶化进行辩解的各种特殊理由。虽然动用直接控制及寻找诡辩的借口的可能性在可变汇率下也是同样存在的，但在可变汇率下，至少对外支付状况的恶化会以汇率下降这一更容易理解、且更为简单的形式而迅速地表现出来，而且不存在任何迫使实行所谓不可避免的直接控制的紧急情况，即突然发现货币储备已下降到了危险的水平。
下面的论断是以前的一种论断的现代说法。以前的这种论断曾经一度成为对可变汇率的合理的、且有力的反对理由，但现在已不再具有什么很大价值。这种论断就是：可变汇率使得政府“乱弄”货币的范围更大了。在刚性汇率被严肃对待的时候，在对国际贸易进行直接控制的全套机器还没有被恢复的时候，刚性汇率的保持对独立的国内货币政策留下的活动余地甚小。这正是金本位的伟大优点所在，而且也正是金本位之勉力的基本根源——尽管是不明显的根源——所在；它为防止恶性通货膨胀，防止一次次地使曾经是完美无缺的货币降低成色或贬值的那种政府干预，提供了有效的防卫手段。这一论断可能仍然是对可变汇率持强烈抵制态度的根源所在；很明显，这并不值得。“先进”国家的政府不再愿意受到金本位或包含有刚性汇率的其它任何本位所具有的严格规定的束缚。他们将通过对贸易的直接控制来逃避这些规则，如果这样就可以在他们放弃对国内货币政策的控制之前，充分地满足需要并改变汇率的话。也许某些现代的通货膨胀将建立起这样一种环境，在这种环境当中，这类行动并不能称之为“先进的”；与此同时，我们必须认识到允许汇率对国内政策作出调整。而不是让国内政策对汇率作出调整的必要性。
可变汇率与国内价格
虽然我把国内政策的首要性用来作为支持可变汇率的证据之一，但是也有人把它用来作为反对可变汇率的证据之一。正如我们所看到的。可变汇率通过导致了外国产品的价格与国内产品的价格之间的相互关系的变化，从而促进了对外部环境的变化所作的调整。因国际收支平衡表中的逆差趋势所导致的汇率的下降，使得以本国货币表示的外国产品的价格较高，高于逆差发生前所应有的水平。如果本国产品的价格未受影响——或者受到的影响较小——那么这意味着外国产品相对于国内产品的价格较高，这将刺激出口而抑制进口。
据说，外国产品的价格的提高将意味着生活费用的提高，这反过来又会促进对工资增长的要求，从而开始了通常被称作“工资-价格螺旋式上升”的变动过程——“工资-价格螺旋式上升”这一用语给人留下的印象非常深刻，深刻得足以掩盖其论证上的空洞无物。所以这种主张接下来认为。这样一来．国内产品的价格将与外国产品的价格同幅度上涨，相对价格保持不变，不存在任何可以消除最初导致汇率下降的逆差的市场力量，所以，在非市场力量介入之前，汇率的进一步下降在所难免。然而，与其在汇率下降之后再运用这些力量，也完全可以在汇率下降之前就对这一些力量加以运用。
这种论断明显地只适用于那些极为特殊的情况。它最多可以是对某一特定国家，在某一特定时期所采取的、允许其货币自行其道的政策的一种反对意见；它不是对作为一种长期结构的可变汇率 制度 的一般性的反对意见。它并不适用于有助于货币升值的情况，而仅适用于某些有助于货币贬值的情况。例如，假设出现了这样一种情况，即其他国家的货币紧缩导致了某国的逆差趋势。这样一来，货币的贬值将阻碍外国价格的下降传导到该国中来；它将阻碍外国产品以本国货币表示的价格被迫下降。无法排除其他国家“实际”国民收入下降的影响：可变汇率防止了这种影响经日货币波动而扩大。同样，如果汇率的下降反映的是国内公开的通货膨胀性波动的话，那么这一论断也几乎派不上用场；因为在那种情况下，货币的贬值显然是通货膨胀的结果，而不是通货膨胀的原因。这一论断也许与下面这两种情况中的一种最为相关：受到直接控制的任制的通货膨胀情况，或由贸易的“实际”情况的变化所导致的货币贬值。
然而，即使在这些情况下，这一论断也不能得到充分的确认。主要的缺陷就在于所谓的工资-
价格螺旋式上升。外国产品价格的提高，可能会为总是众多的要求增加工资的借口增添新的内容；但是它本身并没有为工资的增长——或者至少是为不存在失业的工资增长——创造经济条件。只有当货币当局创造了更多的货币去供给更高的价格水平时，普遍的工资上涨——或者普遍的国内价格上涨——才能够成为可能。但是，如果货币当局已决意这样做来实现某些特定的价格或工资的上涨，那么即使不存在汇率的变动，整个局面也是根本不稳定的，原因在于：出于任何其它理由的工资上涨都将导致同样的结果。这样说的前提是：如果每个提出要求的人都将得到满足，那么，在这种情况下，任何人都会乐于提出要求的。
有人会这样回答：这种固有的不稳定性受到了某种政治协议的制约，而汇率的变动将使这种协议受到干扰．这是我们先前讨论过的那种一般性论断的一个特例，即与政府允许汇率发生波动的情况相比，如果政府把它的旗帜牢固地树立在刚性汇率的旗杆之上。那么它将更有可能抵御采取通货膨胀性活动的政治压力。但是请注意：导致汇率变动的那些力量，并不能通过冻结汇率而完全地予以消除；必须以某种方式来获得外汇，或节约外汇。必须以这种或那种方式来进行“实质性的”调整；问题只是如何进行调整。为什么别种调整方法不会破坏协议，而这种调整方法却会破坏协议呢？或者，即使情况暂时如此，难道可以预期它将继续如此吗？正如我们所论证的那样，如果可变汇率是代价最小的调整方法，那么别种方法难道不是更有可能破坏这种脆弱的政治协议吗？
可变汇率与调整的时效问题
对外部情况变动的最终调整，将由生产资源分配方面的变动及可用于消费与投资的产品构成方面的变动所组成。但是，这种最终变动不会立即实现。从面向国内消费的产品生产转为面向出口的产品生产是需要时间的，反之亦然。在国外建立新的市场，或者说服消费者用外国产品来取代他们业已习惯了的国内产品，是需要时间的；如此种种，许多事情都是需要时间的。调整所需要的时间长短不一：有些类型的调整可以是即刻进行的（例如，他买进口乳酪被高价所消减，为取得某种程度的消减所需要的价格上涨，最初时的水平较一段时间之后要高，因为那时消费者已经有机会根据新的价格来调整他们的习惯性消费模式）；而其它类型的调整可能需要大约30年的时间（例如，生产以前靠进口的某些产品的新的国内工业的发展）。
假定（实际的）外部情况发生了巨大的变化，而且——为了简单起见——此后的情况基本上保持不变，所以，我们（从概念上讲）可以对这一次变动所作的调整孤立起来。再假设：汇率是可变的，而且国际间的“资本”或“投机性”交易是不可能的，所以，现期帐户上的支出必须与收入相平衡——而要想以任何易于观察的方式来准确地定义这种情况都是非常困难的。很清楚，汇率的最初变动将大于所要求的最终变动，原因在于：刚开始着手时，所有的调整都不得不由那些可以、而且相对来说易于进行迅速调整的部门来承担。随着时间的推移，进展较慢的那些调整将承担起部分重任，允许汇率返回到最终位置上来，这一最终位置处于外部变动出现之前的位置与外部变动刚出现不久时的位置之间。当然，这种只是一种极为简化的描述：实际的调整轨迹可能包含了超过最终位置与未及最终位置的多次重复，促成了围绕着最终位置的一系列循环，或者促成了一系列其它模式。我们进入了一个我们知之甚少的经济学领域，然而，幸运的是，对于我们的目的来说，并不需要对这一轨迹进行严格的讨论。
在这些情况下，十分清楚，付出某种代价来避免某些最初的暂时调整是符合社会利益的：如果汇率降低的话，那么，在进展缓慢的调整逐渐进行的同时，通过在现行利率下向国外借款来支付过度的进口部分，而不是通过抑制那些可以很容易地加以抑制的进口，或者通过推动那些可以很容易地予以增加的出口，来进行充分的即刻调整；如果汇率升高的话，那么，在进展缓慢的调整逐渐进行的同时，通过在现行的利率下借款给国外来为过度的出口部分提供资金，而不是通过扩大那些可以很容易地加以扩大的进口，或者通过抑制那些可以很容易地予以抑制的出口，来进行充分的即刻调整。然而，无限制地这样做是不值得的，即使这样做是可能的。原因是：如果调整进行到了这样一点，在这一点上汇率将保持不变，那么则不会再有其它别的调整发生。然而，外部情况的变化使得资源的新的配置与产品的新构成对于该国来说是最理想的．也就是说，通过汇率引导的资源配置方面的变化，存在着某种最优的调整速度与时效，这一最优点既不在于——作为一个极端——仅以这种方式进行的充分的、即刻的调整，也不在于——作为另一个极端——完全避免调整。
在存在着相当广泛的、自由的外汇市场，且存在着投机者的正确预期的可变汇率的制度下，即使不存在明确的对外贷款协商，也会产生出那种最优的、居于前两种情况之间的调整速度与时效。例如，如果汇率下降的话，那么汇率最初的下降幅度大于最终的下降幅度这一趋势，提供了一个赚钱的机会；现在买进该种货币，一段时间之后再以较高的价格卖出。但是，这完全等价于投机者们借款给其货币业已贬值的那一国家。而这些投机者们的收益则相等于他们所持有的那种货币升值的比率。在一种存在着正确预期的自由市场上，如果撇开买卖外汇所需要的较小费用不谈，那么这一收益比率将趋于接近投机者们以其它方式所能获得的利率。如果该种货币的升值幅度大于这一比率，那么投机者们将有积极性来增加他们的持有量；如果该种货币的升值幅度小于这一比率，那么特有这一金额使投机者付出的代价，将大于他们从汇率的提高中得到的收益。以这种方式，可变汇率下的投机活动，将产生出与某一种货币业已贬值的国家的明确借款，或与某种货币业已升值的国家的明确贷款完全相同的效果。在实际生活当中，毫无疑问，既会存在着明确的贷款或借款，也会存在通过外汇投机而进行的、不明确的贷款或借款。此外，某种货币的升值，等价于投向该国的贷款的利率的提高；从而在吸引资本的流入方面，与金本位下当一国黄金出现流失时发生的利率升高起着同样的作用。然而，二者之间存在着这样一种重大差别：在可变汇率下，对外国贷款人的吸引不需要涉及到国内贷款利率的变动；而在金本位下，这却需要涉及到国内贷款利率的变动——这是可变汇率下国内货币政策的独立性的一个特殊例证。
但是，在可变汇率下以这种方式实现的这种调整速度与时效，是对最优化方法的近似吗？这是一个极难回答的问题，它取决于下述因素：以货币升值或贬值的形式而隐含地支付利率，是否反映了过快或过漫的调整所造成的全部有关的耗费。在没有进行更广泛的分析的情况下，也许，即使在进行了更广泛的分析的情况下，我们所能回答的大约只是：似乎没有理由预期在上述假定条件下，这种调整时效或速度在这一方向或那一方向上系统的偏离了最优化方法，或者预或其它调整方法——国内价格变动，直接往孤及刚性汇率下货币储备的动用——将会产生更接近于最优化的调整速度与时效。
这些也许为大多数认为可变汇率导致了不理想的调整速度与时效的人所赞同．但是他们仍将坚持认为：外汇市场并不象人们在这一论点中所假设的那么完善，投机者的预见也不是那么正确。我们已经讨论过的那一论断——即外汇投机活动是造成不稳定的因素——是这种反对意见的一种极端形式。原因在于：既然是那样的话，那么汇率的即刻变动必须进行到相当的程度，从而产生出足够充分的即刻调整，这种调整不仅足以平衡现或交易，而且足以在汇率下跌时，为投机者们反常地坚持了结的本国货币余额提供外币支付，或者在汇率升高时，为投机者们反常地坚持积累的余额提供本国货币。也可以说，该国是在应该借入时贷出，而在应该货出时借入。
但是人们不需要走得那样远。投机活动总的来说可以是稳定性的，然而人们可以说；外汇市场是如此之狭小，投机者的预见是如此之不完善，且私人的投机活动是如此地为社会上不相关的政治考虑所主宰，从而无法使调整过程顺利进行。对应于利率差异的私人资本流动一度曾是一种真正的替代方法，但是下述因素已经使得这种方法几乎是不可能实现的：一个因素是货币当局不愿意允许利率发生所要求的变动，另一个因素是人们对固定汇率的无限保持、之信心的丧失，还有一个因素是对限制外汇使用的恐惧。
“私人外汇投机所产生的平抑汇率波动的作用太小了”，这种观点的理由在我看来主要地来自于这样一种隐含的倾向：把调整过程的任何减速都看作是一种改进；也就是说，把根本没有调整或者无限延长的调整看作是一种理想。这种倾向是下面这种倾向的对应物：认为国内货币政策可以而且应该避免国民收入水平方面的所有国内调整．而且我推测：这二者都是对安全感的迫切要求的一种反映，而对安全感的迫切要求，是现代世界的一个如此显著的特征，同时它也是不安全的一个主要根源，因为在没能消除变动本身的情况下，它促进那些降低我们的经济体系对变动的适应性的措施。
III.可变汇率制度的建立与运行中的一些特殊问题
政府在外汇市场中的作用
“私人外汇投机活动不会对外汇波动产生足够的平抑作用”这一论断，有时被用来证明各国政府或国际机构为平抑汇率的微小波动并对付资本抽逃而对外汇市场进行广泛干预的正确性，而不是被用来证明刚性汇率的正确性。应该指出的是：这种干预对于可变汇率制度的运行来说决不是必不可少的;
问题只是这种干预是否是可取的。私人交易者可以按照完全由私人需求与供给所决定的价格来买卖外汇。套汇者将使套汇率受到约束。期货市场将会存在——而且应该受到鼓励——从而为套头交易提供便利。现在，任何允许存在类似这样的市场的地方，都有类似这样的市场存在，而且，大量的经验业已证明：随着这些市场被允许运行的领域的扩展，它们将迅速地、高效率地发展起来。
在判断政府干预的合意性时，我们考虑的是下面两种互不相关的问题：第一，作为建立可变汇率制度的国际间协议的一部分，如果要对政府加以限制的话，那么什么样的限制才是合意的；第二，对于单个国家来说，从其自己的利益出发，什么样的行动才是合意的。
从国际间的角度来看，最根本的一条要求是：政府不要为保护汇率而对任何种类的贸易加以限制。如果他们想要利用自己的储备而在外汇市场上进行投机的话，只要他们没有利用外汇控制、贸易限制之类的武器来保护其投机活动，那么从根本上说这是他们的事。如果他们在没有动用这些武器的情况下而在外汇投机中赚了钱，那么他们是在发挥着有效的社会功能，即抑止暂时性的波动。如果他们输了钱，那么他们是在对其他投机者与商人进行馈赠，而且主要的费用——尽管不是所有费用的全部——是由他们来负担的。
从国家的角度来看，总体说来我认为一国为了影响汇率的目的而在外汇市场上从事交易活动是不妥当的。我看没有理由作这样的预期：与私人投机者相比，政府官员能够对贸易状况的可能变动作出更好的判断；因此，也没有理由预期：在促进理想的调整速度与时效方面，政府的投机活动将比私人的投机活动更为成功。我们有着充分的理由来预期广泛的外汇市场将会发展起来，从而，不需要政府的参与来确保足够的投机活动。政府的投机活动的一个明确的不利之处。是这样一种危险的存在。在强大的政治压力下运行的政府当局，将力图钉住汇率，从而将一种可变汇率制度转化成受制于官方行动的影响而不时发生变动的一种刚性汇率制度。即使这种情况没有发生，但是，它可能会发生这种连续不断的可能性却会妨碍私人市场的充分发展。
与此同时，不能武断地来看待这一问题。也可能存在着这样的情况：私人投机活动出于某些原因有时是不稳定的，然而这些原因却不会导致政府的投机活动成为不稳定的因素；例如，出于保密或类似的原因，政府官员可以接触到的一些信息，私人投机者却很难接触到。无论如何，只要政府坚持这样的宗旨：即平抑暂时性的波动，且不干预根本性调整，那么，对于某一政府机构来说，在外汇市场上进行投机活动几乎没有什么害处．而且应该存在着一条简单的成功标准——即该机构是否赢利。
对于有关政府干预的合意性问题的这一总体上否定的结论来说，需要进行下述限定：如果一国由于受到另一国入侵的威胁而导致了资本抽逃，那么与此相对应而进行的政府投机活动则属例外，而且，即使私人正确地估计了这一威胁，情况也依然如此。假定人人都认为——比如说——有1/4的可能会发生外来入侵，那么私人各自都有强烈的动机要将资本移出该国。当然，作为一个整体他们无法做到这一点，除非他们确实可以将实物运出该国，运到其它地方储存起来，或者他们可以诱使外国人向他们购买在该国的有形资本（或有形资本的要求权）。后一种情况的发生将使汇率下降。假设目前该国政府拥有外汇储备，该政府可以通过买回它自己的货币而将这些外汇储备转到它的公民的手里，并由此而抑止汇率的下降。如果入侵没有发生，那么这些外汇储备将会重新回到该国手中，而该国政府将会大发其财。另一方面，如果入侵确实发生了而且成功了，那么该国政府将会亏本——在簿记的意义上——而且预期损失将大于预期所得。然而，既然是这样，该政府可能会作出这样的估计：无论如何一切都会失去，而且，如果不把外汇储备转移给本国公民的话，该政府也将被迫把它们转到敌人手里。所以，对于政府来说，与对于分别考虑的该国公民来说，动力是不同的。然而，这种情况也不是完全清楚的。如果存在着抵抗的希望，那么该国政府将愿意就其所能，动员起所有的外汇资源，用来促进其军事努力。
欧洲支付同盟与国际货币基金组织在可变汇率体系中的作用
向可变汇率的转化可以分两个阶段进行：第一，在欧洲引入可变汇率及自由兑换，同时继续保持对美元的区别对待；第二，与美元的自由兑换；如果做到了这一点，那么欧洲支付同盟将保留这样一种极为重要的职能，即管理这样一种分离方向的工作。当这一分离被消除以后，欧洲支付同盟将失去其特有的功能。如果欧洲支付同盟继续存在的话，那么，它将只剩下这样一种功能：作为支票清算结构，作为一个能够向单个国家提供咨询、能够促进国际协商的实体而发挥作用。
另一方面，值得强调指出的是：在欧洲支付同盟安排中，不存在会妨碍可变汇率的任何根本性的东西．借方与贷方可以很好地按照每日变化的汇率来计算。唯一的代价是算术计算的复杂化。
这些评论同样适用于国际货币基金组织，然而，这二者之间存在着一个重要的差别。国际货币基金组织的章程是许对这样一个世界而制定的：在这个世界当中，汇率是由政府行动所决定的，并且只有在协商讨论之后才可以出现较大的变动（10%
以下的变动可以不经协商而进行）；的确，我认为，采用这种汇率决定方法的决策，是战后国际经济政策中的一个重大失误。所以，明确采用可变汇率制度，可能要求重新制定国际货币基金组织的章程。
有证据表明：国际货币基金组织正在放弃它以前宣布的平价的坚持。最近，它已经同意加拿大的决定，让加拿大元实行浮动汇率——限制条件是：这种浮动汇率将被看作是一种暂时的权宜之计，直到制定出令人满意的平价比率为止。假设有了这样的目标，最好能够找到某种方法来对现有的章程加以解释，从而使之不会对可变汇率制度产生实际的妨碍作用。而且，加拿大试验的明显成功，也可能会有助于这种目标的产生。
仍然存在着这样的向题。在一可变汇率世界里，国际货币基金组织是否还具有某些作用？如果有的话，那这种作用又是什么呢？正如前面所意指的那样，可变汇率的一些倡导者主张：让国际货币基金组织作为一个国际外汇平准基金组织而发挥作用，在外汇市场进行投机。宗旨是赚取尽可能多的钱。在我看来，这似乎是非常不可取的；关于国家平准基金之合意性的任何怀疑，都可以几倍地适用于受制于多国政府的政治压力的自际平准基金身上。例如，它能够真正地坚持这样的立场：即由于相信不明智的国内政策将导致进一步的货币贬值，所以就卖出某一主要国家的、正在贬值的货币吗？
如果它不被赋予这一职能，那么它还可以具有的一些职能是：在商业方面作为短期的国际资金贷款人而发挥作用——尽管在一个货币可以充分兑换的世界里，我看不出这样一种机构的存在有什么特殊的必要；提供有关国内货币政策与财政政策的咨询；可能作为某种清算机构而发挥作用。
黄金在可变汇率体系中的作用
可变汇率制度与下面这种状况是不相容的：在不止一个国家里存在着固定的黄金名义价格及货币与黄金、黄金与货币的自由兑换。按照逻辑，可变汇率的国内对应物，是严格的信用货币，这种信用货币的数量按照意在促进国内稳定的原则而发生变化。如果不以固定价格来买卖黄金，那么黄金可以用作这样一种货币的部分“后援”，这样一来，黄金的货币的作用将完全是虚构的和心理上的，目的在于增强“信心”。
然而，在不影响可变汇率的情况下，黄金的固定价格可以在一个国家中得到保持。美国目前就具有这样一种固定价格，而且它可以保持下去。如果美国保持了黄金的固定价格的话，那么其它国家可以将黄金用于国际收支结算，原因在于这将与使用美元相等价。仅就美国的黄金购买净值而言，美国是在为其它国家提供美元，同时得到黄金来增加美国的黄金储藏；如果美国卖出黄金，情况则刚好相反。美国似乎没有理由要奉行这一政策。而下述作法似乎要好一些：美国所给出的所有美元援助，都应该在明确的立法授权的基础上直接地、公开地进行，而同时不要求其他国家将资源用于获得黄金，用于将黄金掘出地面以便其可以在美国的黄金储藏地重新被埋藏起来。
另一种要好得多的方法是建立自由的黄金市场。没有理由不允许希望持有黄金的人持有黄金，而且没有理由遏止黄金方面的投机活动。既然这样，那么黄金将失去其在官方货币体系中的地位，而成为与所有其它商品一样的商品。然而，长期来看，它将是一种相当特殊的商品，被广泛地看作是一种高度安全的保持流动储备的方法——就实际价值而言，它比大多数国内货币都安全。为了这一目的，黄金的可得性将起到一种十分有用的作用，即阻止了通货膨胀性的货币发行，然而其代价却是更多的不稳定因素的引入。任何通货膨胀的危险都将导致黄金对通货的广泛替代，从而加速了通货膨胀，但同时也减少了能够借通货膨胀性货币发行而获得的资源，并因此减少了进行通货膨胀性货币发行的压力。
这些是对一个极为复杂的问题所进行的非常武断的评述。将它们包容进来主要是为了指明所涉及到问题的范围，而不是作为对这些问题的一次全面的分析。
英镑区
在可变汇率体系建立的问题上，英镑区提出了一个相当特殊的难题，原因在于：英镑区包括了一系列不同的货币，它们由固定汇率连结在一起，并且彼此可以相互兑换。可以通过下述两种方法中的任何一种来使英镑区并入可变汇率世界：（1）可变汇率制度在英镑与其它货币之间建立的同时，也在英镑区中建立；（2）在英镑区内保持固定汇率。
关于可变汇率世界的上述分析，完全适用于解决英镑区问题的第一种方法。然而，出于金融与政治两方面的原因，在英国方面，很可能倾向于第二种方法。这种倾向既是强烈的又是完全可以理解的。作为英镑区的中心，英国可以从其银行设施及经验中得到最大的好处，拥有相当便宜的贷款，并行使相当程度的商业与政治影响力。而且这里所提到的只是一些最为明显的原因。
如果英镑区中的固定汇率可以在不实行贸易限制的条件下得到保持，那么，原则上下面这种混合制度不存在任何障碍：在英镑区内实行固定汇率，而在英镑区与其它国家之间则实行自由变动的可变汇率。在过去的生活中，存在着大量此类混合制度的例子。而且，将这样一种混合制度的实现作为眼前的政策目标，这也是非常可取的。这种混合制度的实现，将清除固定汇率对欧洲大陆国家解除贸易限制所造成的障碍，而且将使对这两种不同制度的运行的考察得以同时进行。
与此同时，我们还应该清楚地认识到这样一种政策目标的内在危险。这些危险可分为下面两种；（1）在目前的政治、经济条件下，这样一种混合制度可能是行不通的；（2）英国可能不愿意接受这样一种混合制度，因为它可能会觉得放开英镑的汇率将增加保持英镑区的困难。
在不存在贸易限制的情况下在英镑区内保持固定汇率这一难题，与对于整个世界而言的相应难题相比；只是在程度上有所不同。在这两种情况中，这一问题都涉及到了具有独立的、最终的货币与财政权力的一系列独立自主的政治实体。这样一来，在这两种情况中，长久保持没有贸易限制的固定汇率制度，将要求国内货币与财政政策的协调一致，要求要有通过国内价格与工资结构方面的调整至少可以对付大规模的外部情况变化的意愿与能力。
当然，程度方面的差异也是非常重要的。所涉及的地区的较小范围，有着两种略有不同的影响。一方面，它减少了协调潜在的不同政策的困难；另一方面，它又意味着：这一地区受制于较大的外来压力．这一地区的组成也许要比其范围更为重要。它包括了这样一些政治实体，他们有着密切的合作、相互信任的长期传统，这类地区中很多都是从属国，他们的国内政策可以从中心国那里得到很多的控制，而该地区的成员国之间的金融关系有着长久的历史，并且已经经受过严峻的考验．这些关系的保持被认为是极为重要的，而且，这样一来，在其成员国方面，有着非常真诚的愿望主动地使国内政策适合于共同需要。最后，这一地区有着相当大的货币储备，可以用来对付暂时的危机，而且其成员国都已表现出极大的兴趣，要增加他们对其他成员国的货币的拥有量。
当然，这些差异中有很多其本身就是固定且稳定的汇率之存在的产物．不论这些差异的根源是什么，我认为，几乎毫无疑问，从总体上说这些差异意味着：与在整个世界中的情况相比，固定汇率制度在英镑区，在不存在贸易制度的情况下，有着更多的生存机会。但是，即使假定在这些方面英镑区的情况要比整个世界的情况好一些，也不能得出这样的结论：英镑区的情况都是非常好的。在英镑区内已经存在着巨大的危机，最引人注目的是所谓的冻结余额的负担，及英镑区内共同构成1949年贬值的直接原因的那些危机。某些成员国已经对来自其他成员国的进口实行了直接的贸易数量限制，而且，通过国家贸易的某些方面以及以对外收支平衡为目标的其他可供选择的政策的某些方面，间接的贸易限制也已经出现了。
很难预料将来怎样才能避免更为严重的危机。很明显，英镑区的成员国将不会愿意无限地增加他们对其他成员国的货币的拥有量。不论多么庞大，货币储备都无法消除对外部情况的根本性变动作出调整的必要性。然而英国及英镑区的大多数成员国都极力奉行充分就业政策，这就极大地限制了将国内价格与工资结构方面的变动用作对外部情况变化进行调整的工具的可能性。这样一来，在英镑区当中，与在世界的其他地方一样，如果汇率的调整被排除在外，那么或早或晚，巨大的危机将很可能通过对国际贸易的直接控制来对付．对于固定汇率下的英镑区不实行贸易限制的长期可行性问题，我倾向于持不乐观的态度。
仍然存在着这样一个问题，即放开英镑汇率从总体上说是否会增加保持英镑区的困难。英国对这一问题的回答，必定将成为左右英国对放开英镑汇率的态度的一个重要因素。
放开英镑汇率加之取消外汇限制及相应的国内直接控制，将通过某些方式而缓和对英镑区的压力；而通过另一些方式，则又会增加对英镑区的压力。它缓和对英镑区的压力的途径主要有以下几种：使英镑区作为一个整体而与外界干扰相隔离，而且20世纪30年代的经验已经表明了这是多么的重要；带来对进口产品的更有效的使用，同时带来资源在用于出口的产品的生产与用于国内消费的产品的生产之间的更好的配置；使英镑成为一种更为理想的、且更为有用的货币，从而增加人们持有英镑余额的愿望。另一方面，由于存在着这样的危险，即目前庞大的英镑余额的持有者将力求把它们转换成美元或其它货币，又由于可交汇率对名义上固定的汇率的替代，可能会降低人们持有余额的愿望，而且降低的幅度大于取消对余额用途的限制使人们特有余额愿望的增加的幅度，所以，它可能会增加——至少刚开始时是这样——对英镑区的压力。如果人们普遍试图立刻脱于英镑，那么，除非英国愿意动用大部分储备来阻止英镑的贬值，否则的话，英镑汇率将急剧下降。
这是一个极为复杂的问题，值得进行更深入、更全面的分析。然而，对这一问题的上述尝试性论述，也许足以证明这样一种结论的正确性：如果能够解决最初的过渡问题的话，那么浮动英镑汇率的长期效应，将是减少对英镑区的压力，从而增加它在不存在贸易限制的情况下生存下来的可能性。
IV．可变汇率制度之重要性的一些例证
对下面这一点加以着重强调的是非常必要的：决定汇率的制度与方法几乎对国际经济关系中的每一问题都有着至关重要的影响。如果我们考虑一下可变汇率与三种当前极为重要的特殊问题之间的关系，那么这将说明这一基本论断，而且与此同时将有助于揭示前述分析的某些含义。这三种当前极为重要的特殊问题是：（1）促进不受限制的多边贸易；（2）国内货币政策与财政政策的协调一致；（3）重新装备运动。
不受限制的国际贸易
我们已经看到：可变汇率与不受限制的多边贸易是完全一致的。另一方面，不实行可变汇率几乎肯定与不受限制的多边贸易不相一致。在刚性汇率下，贸易情况的任何变化，都只能由外汇储备、国内价格及货币情况方面的变动来应付，或者由对进口、出口及其他外汇交易的直接控制来对付。除少数情况外，欧洲国家的外汇储备数量很少，而且，无论如何，只是对于温和的、且暂时的波动来说，动用外汇储备才是一种可行的方法。主要依赖于国内价格水平方面的变动这是不可取的，而且基本上是由于这一原因，所以要依赖于这类变动就会面临着极大的政治阻力。德国、比利时、意大利也许会愿意在这方面作某些尝试。但英国、法国、挪威和其他一些国家几乎一定完全不愿意让国内的价格与就业水平由变化莫测的对外贸易所决定。
唯一可以替代的汇率变动的其他方法就是对外贸易的直接控制。只要汇率保持刚性状态，那么这样的控制就几乎一定是用来对付国际贸易情况的大幅度变动的主要方法．很明显，对这一事实的隐含的或明确的承认一是在欧洲实现更大程度的贸易自由化的主要结症之一；它也反映在最近所有的国际协定中范围广泛的例外条款之中；德意志联邦共和国在1950年秋季的外汇危机中最后不得不使用直接控制——尽管人们普遍认为这次危机是暂时性的，而且几个月就会过去——也有力地证明了这一点。它部分地解释了由重新装备运动所带来的直接控制压力。
假定时来运转，完全的贸易及货币兑换自由化将于明天得以实现，而且在不存在美国援助的情况下，在现行汇率下带来了所有欧洲国家的国际收支的均衡。再假定这样一来，美国的援助及压力就永远地消除了。然而，我可以毫不犹豫的预言：在现有的确定汇率的制度下，在目前普遍的政治经济环境下，最多不过二、三年，对进口与出口的直接控制又会大规模地重新实行。
但这还是低估了固定汇率所导致的问题。在目前的世界状况下，不仅仅是最终的贸易自由化肯定与刚性以及固定的汇率不相一致。同样重要的是，实现这一目标的过程也变得过分困难。事先无法预测贸易壁垒的减少所具有的准确功经济影响。然而可以肯定的是：减少贸易壁垒的影响，在国与国之间，行业与行业之间，都是各不相同的，而且这样影响中有很大一部分是极为间接的，而根本不是作用在实现了自由化的那一特定领域的。所以，在那些无论如何都会出现的对国际收支平衡的压力之外，实现自由化的过程还将给国际收支平衡造成大量的和不可预测的压力。这些压力将使得任何适合于最初情况的刚性汇率制度几乎肯定地不适合于最终情况与中间情况。而且似乎无法事先确定合适的最终汇率：它们只有历经波折才能达到。这样一来，即使最终的目标是一种新的刚性汇率制度。这种新的制度也有必要在过渡阶段具有灵活性。如果不存在这样的灵活性，它由化就很可能会被最初的成功的结果导致夭折。
利用汇率变动来对付外部变动所遇到的政治阻力，与利用国内价格水平及就业的变动所遇到的政治阻力不相上下。但我认为：利用汇率变动的阻力与利用国内变动的阻力处于不同的层次，而且有着不同的基础。利用汇率变动的阻力反映了一种文化上的落后，一种其依据已经不复存在的观点的复苏；它是传统的结果，是缺乏了解的结果。而另一方面，利用国内价格水平与就业的变动的阻力却是一种新发展，一种粗略的近期经验的产物，而且至少就目前来说，是与目前的经济情况相一致的。
国内货币政策与财政政策的协调一致
反对利用国内价格水平及就业的变动来对付外部变动的积极一面，是促进了国内的货币稳定——或者避免了通货膨胀，或者避免了通货紧缩。分别地就某一国家而言，这的确是一个非常理想的目标。但是，在刚性汇率制度及不受限制的贸易情况下，任何国家都不能实现这一目标，除非与之有着直接或间接的贸易联系的每一其他重要国家也都这样做。例如。如果任何一个国家发生了通货膨胀，那么这将增加该国的进口而减少其出口。而其他国家所拥有的、发生了通货膨胀的这一国家的货币的数量现在则开始增加。这些国家面临着两种选择：或者愿意无限地增加其对该种货币的持有量——这意味着他们必须愿意继续在没有货物回流的情况下输出货物，从而实际上资助发生通货膨胀的国家；或者他们自己也实行通货膨胀（或者实行进口控制）。因此产生了协调各国国内货币政策的强大压力。
然而，虽然存在着这样的压力，但所有的国家都不愿意让国内政策受制于外部控制。当某个国家未能“适当地”合作或运行，从而破坏了整个结构时，为什么要让别国的国内政策也受到影响呢？为什么要允许该国将其困难转嫁给邻国呢？要想真正实现有效的“协调一致”，必须做到下述两点中的任何一点：1．所有国家都采用一种共同的商品货币本位，如黄金，并同意坚决遵守其有关规则；2．让某种国际机构来控制某一国家的货币供给，这反过来又意味着至少是对利率政策及预算政策的控制。第一种方法目前是行不通的，而且，鉴于以前的金本位经验，它同时也不是特别理想的。至于第二种方法，撇开其可行性不谈。把如此意义重大的权力交给一个国际机构，而不是交给民主选举产生的、且对选民负有责任的联邦政府，这样做合适吗？
为了使任一国家都能够独立地奉行稳定的国内货币政策，必须实现国内货币与财政政策的这种意义深远的协调一致，但可变汇率制度的建立却可以消除这一必要性。在可变汇率制度下，如果某一国家发生了通货膨胀，那么主要影响将是该国汇率的下降。这将抵消国内通货膨胀对该国国际贸易情况的影响，从而减少或消除这一通货膨胀被转嫁到邻国的可能性。如果发生了通货紧缩，情况则刚好相反。任何一个国家的通货膨胀或通货紧缩，仅在对本国的实际国民收入情况发生影响的意义上，才对其他国家发生影响；而完全通过货币途径产生的影响甚小，或者完全不存在。
事实上，可变汇率是在最大限度地保持各国国内货币政策的独立性的条件下，通过贸易而将各国之间的相互依存融合起来的一种方法；它是在各国既不将本国的失误转嫁给别国，又不会受到别国失误的影响的情况下，使各国能够按照自己的意愿去追求货币稳定的一种方法。如果某一国家都获得了成功，那么结果将是一种相当稳定的汇率制度；有效的协调一致的实质，将在不存在形式上的、然而却是无效的协调一致的这种危险的情况下得到实现。
在可变汇率制度下所有的国家将获得成功的机会，远远地大于在刚性汇率制度下，同时也不是严格的商品本位的所有国家将获得成功的机会。原因在于：在刚性汇率下，不仅落后的国家试图通过影响与之相联系的其他国家而先发制人，而且，正是这一关系的存在使得每一国家都具有了正常情况下不会具有的、从事通货膨胀性活动的动机；至少就最初阶段而言，通货膨胀性的货币发行将使发行者得到不仅来自国内、而且来自国外的资源，正如我们已经知道的那样，刚性汇率意味着其他国家增加其所持有的、发生了通货膨胀的那一国家的货币的数量。而在相当稳定、但却并非刚性的汇率下，这一动机将基本上不复存在，因为只有在所有的国家都避免通货膨胀性行动的条件下，汇率才会保持稳定。一旦哪个国家发生了通货膨胀，那么该国货币汇率的下降将取代为保持汇率不变所必须发生的、对该国货币的持有量的增加。
当前的重整军备竞赛（Rearmament Drive）
目前的重整军备竞赛为前述问题提供了一个特殊的例证。真正认真进行的重整军备竞赛几乎一定会产生通货膨胀的压力，只是由于各国在财政制度、货币制度、民族特征、重整率备竞赛的规模等方面存在着差异，所以压力的程度在国与国之间有所不向。在刚性汇率下，这些不同的压力将带来可能会妨碍重整军备竞赛的种种困难。假设A国与B国相比具有较大的通货膨胀压力，而B国的通货膨胀压力又大于C国,
B国将发现它对A国的出口在扩大，而与此时同它又会发现它对C国的出口在减少，但来自C国的进口却在增加。B国在总体上可能处于平衡状态，但就某一特殊部门而言却不是如此。B国将受到强大的压力，不得不对它打算出口给A国的产品实行出口控制，而与此同时，对它从C国进口的产品实行进口控制。在可变汇率下，这两方面的控制都是没有必要的；B国的货币可以相对手A国的货币而升值，同时相对于C国的货币而贬值，从而抵销B国贸易情况方面的这两种扭曲——称之为扭曲，是因为这些变化主要是由货币扩张率方面的差异而造成的。
我认为，这种现象是导致反对取消进口控制的重要因素之一，也是导致出口控制压力重新出现的重要因素之——尽管明显地还存在着其它因素。
当然，重整军备竞赛将要求贸易结构方面的变动，这不仅仅是出于货币方面的原因，同时也是出于技术方面的及物质方面的原因。这样的变动是否能得到允许，这对于重整军备竞赛的成效来说至关重要。在可变汇率下，这样的变动将趋于成为首要的变动。任何国家的货币扩张，都会导致进口需求的普遍增加，及出口供给的普遍减少，而且，在可变汇率下，这些将主要地反映在汇率上面。另一方面，重整军备竞赛涉及了需求从某些产品向其他产品的转移，而不需要涉及总的名义需求方面的任何变动。这样一来，某些价格将相对于其他价格而上升，从而为所要求的生产与贸易方面的变动提供了动力。即使重整军备竞赛是由涉及了总名义需求增加的途径来供给资金的。但它仍然意味着对某些产品的需求比对其他产品的需求有更大的增加，所以仍然能够导致所要求的相对价格方面的变动。
V．结论
世界各国都无法阻止影响国际交易的那些情况出现变动。而且，即使他们能够的话，他们也不会这样做。原因在于：很多变动反映了天气情况等方面的自然变化；另一些变动来自于无数个人按照他们自己的意愿来安排其生活的自由，而这一自由正是我们要加以保持和光大的最终目标;还有一些变动蕴含着进步与发展的萌芽。
政策的主要目标不是要防止这些变化的发生，而是要开创一种能够对这些变化作出调整的有效体系——一种能够在使这些变动的破坏性影响最小化的同时，永远发挥它们的潜力的有效体系。至少是在西方世界，存在着这样一种普遍的看法：相当自由且不受限制的多边贸易除了具有一种极为不同的政治优点外，还是这样一种体系的重要组成部分。然而，到目前为止，为销除或减少二次世界大战期间及大战刚刚结束时兴起的、对国际贸易的广泛、复杂的限制所作的种种努力，无不以惨败而告终。只要我们继续允许对一种从根本上说微不足道的目标——即刚性汇率——的隐含接受，来阻止下述两种重要目标的同时实现，那么，我们在这方面的努力还将继续打上失败的印记。这两种重要目标是：不受限制的多边贸易，及各国按照自己的意愿来追求国内稳定的自由。
毕竟，仅存在四种途径，可以用来对付由于影响国际交易的因素出现变动而导致的国际收支平衡压力。这四种途径是：（1）货币储备方面的抵消性变动；（2）国内价格与收入总水平方面的调整；（3）汇率的调整；（4）对与外汇有关的交易的直接控制。
除非能够通过某种渠道而大量地增加世界的货币储备，否则的话，现存货币储备的缺乏将使得第一种途径对于除极小变动以外的所有变动来说，都是不可行的。在这一方向上所进行的几次引人注目的尝试的失败，证明了这一解决办法中存在的这种困难。
各国对国内稳定的推崇，使得第二种途径无法获准运行；国内价格体系的一惯僵化，使得第二种途径不适于成为一种主要的调整方法。
在未进行广泛详尽的、明确考虑的情况下，近些年来，第三种途径——至少是在十足的可变汇率制度下进行的汇率调整——已被人们排除在外。这部分地是由于人们对有限的历史证据的不可靠的解释；同时，我认为，还部分地由于它被因循守旧者及占主导地位的改革派同样地宣判为不适用的。那些因循守旧者的理想，是一种或者自行运转、或者由国际中央银行家来管理的金本位，是一种不论在哪一种管理方法下都决定国内政策的金本位。而那些占主导地位的改革派在所有方面都不相信价格体系的作用。这是价格体系及其所有其它作用的最顽固不化的信仰者，与价格体系的最极端的反对者之间的一个奇妙的联盟。
这样一来，由于无法实行而不是出于故意，第四种途径——即对与外汇有关的交易进行直接控制——成了可以用来对付国际收支平衡压力的唯一途径。尽管人们一再抗议，要求消除这些控制，但毫不奇怪的是，它们如此顽强地抵御了消除控制的压力。然而，在我看来，这一途径是这四种途径中最不可取的一种。
没有什么严重的经济困难会阻止各国迅速地建立起——各国分别地或联合地——这样一种汇率制度：在这种制度下，汇率在公开市场上主要由私人交易所决定；同时，也没有什么严重的经济困难会阻止各国迅速地放弃——各国分别地或联合地——对外汇交易的直接控制。朝着这一方向所作的努力，是自由世界通过多边贸易而实现经济一体化的根本性先决条件。
版权说明：版权1953年，芝加哥大学。选自密尔顿·弗里德曼的《政治经济学论文集》（芝加哥；芝加哥大学出版社， 1953年）。
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这篇文章最初是1950年秋天写的一份备忘录。当时我是美国经济合作署，欧洲特别代表司，金融与贸易分部的顾问。不消说，这份备忘录所表达的观点完全是我自己的。我非常感谢乔尔·伯恩斯坦及马克斯韦尔·奥伯特对最初的备忘录的批评，同时非常感谢埃尔.J.汉密尔顿及劳埃德.A.梅茨勒对后来的草稿的批评意见。这篇文章还在很大程度上归功于我同大批朋友就这个一般性问题所进行的广泛的讨论。特别要提及的是：艾伦·迪莱克特，詹姆斯·米德，劳埃德·明茨，及莱昂内尔·罗宾斯。遗憾的是，这些讨论未能带来足够的一致意见，从而使得放弃他们的责任没有必要。
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